北新建材百科(北新建材业绩)

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来源：中信证券研究

文|孙明欣

从历史上看，压制北新建材估值的因素源于石膏板业务的增长空间。本报道是多角度报道北新建材()系列报道之二。从公司两翼布局分析：1)石膏板业务的竞争地位，2)龙骨业务和石膏砂浆业务对石膏板竞争优势的实现，3)防水业务和涂料业务对利润增量的贡献，重点关注北新建材的增长。

业务：石膏板市场份额增加，高端产品占比提升。

公司高端产品具有品牌和渠道优势，其他参与者以三资石膏板企业为主，竞争格局优秀；低端产品具有技术和稀缺分布优势，而小企业利润水平较弱，不具备扩大再生产的能力。行业内高端产品和低端产品是两条平行线，低端产品不能归为高端产品。公司石膏板业务未来增长点：一是新增产能将继续抢占稀缺经销点，市场份额将进一步提升；第二，在消费升级的趋势下，高端产品比重上升，单位利润稳步提升。

业务：龙骨的市场容量大于石膏板，实现了公司的品牌和渠道优势。

轻钢龙骨是石膏板、矿棉板等的配套材料。市场容量超过300亿元，是石膏板市场容量的1.5倍以上。公司作为行业龙头，市场占有率不足5个点，有提升空间。近年来，由于环保税收紧，劣质地条钢淘汰，小龙骨厂成本上升，加上下游消费升级趋势，客户对高端龙骨的指定比例增加，行业集中度提高。公司具有品牌和渠道优势，近年来重点发展龙骨业务。2016-2019年，其营收从6.1亿元增长至15.5亿元，%,呈现增长态势。

石膏业务：处于高速增长期，公司稀缺的分销优势得以实现。

砂浆的原料是工业副产品石膏，与石膏板一致，性能优异。据《石膏行业的发展现状及趋势》(李奕辰)统计，2018年发达国家石膏砂浆占抹灰材料的50%，而我国不到10%；近年来，随着矿山资源的改善和环保要求的提高，石膏砂浆处于快速增长期，2014-2019年CAGR超过20%。公司石膏板业务抢占稀缺经销资源，具有工业副产石膏的资源优势。目前市场份额只有10%左右，有提升空间。

以及防水涂料业务：市场空间大，贡献公司营收和利润增量。

防水材料、建筑涂料、工业涂料业务均超过千亿市场容量，但市场分散。近年来，正处于加速集中的时期。北方建材具有品牌、渠道、资金优势，母公司中国建材具有并购基因，预计新业务拓展将提升公司利润，具有发展空间。

风险因素：

需求下降的风险，被其他材料替代的风险，原材料价格大幅波动的风险，新品类业务拓展不成功的风险。

投资建议：

2016年以来，中国竣工周期被拉长，仍有大量已售烂尾房。预计未来将迎来竣工高峰期。石膏板作为一种装修材料，与房屋的竣工有一定的相关性。受今年疫情影响，预计今年上半年公司扣非净利润将出现下滑。但随着需求的回暖，预计石膏板业务将继续保持利润稳定，龙骨、石膏砂浆、防水业务将对利润增长做出贡献。给予2021年15倍PE，对应目标价元，维持“买入”评级